干貨|2014定增市場深度解析報告

來源：微信號“財通基金”

 

一、定增市場發(fā)展新趨勢

 

定向增發(fā)作為上市公司再融資的主要手段，經(jīng)過多年發(fā)展，由于其便利性和針對性，逐漸成為資本市場主流的資本運作形式。當前定增市場呈現(xiàn)新趨勢，定增數(shù)量及規(guī)模快速上升、資本運作類定增行為增多且收益顯著、定向增發(fā)逐步向中小板、新興產(chǎn)業(yè)擴展。

 

1、定向增發(fā)的數(shù)量及規(guī)模快速上升

 

定向增發(fā)作為融資方式的一種，在資本市場的重要程度正逐漸增強。統(tǒng)計2006-2013年上市公司定向增發(fā)規(guī)模和家數(shù)顯示，實際定增數(shù)量及規(guī)模均呈現(xiàn)快速上升。其中，2013年共有263家A股上市公司實施了定增方案，募集資金規(guī)模達3463.65億元。進入2014年，上市公司定增需求繼續(xù)井噴，截至2014年8月，已有近200家A股上市公司實施了定增方案，募資規(guī)模超3100億元，接近2013全年定增募資總額。目前已披露定增方案但尚未實施的定增項目數(shù)量更超400家，今年定增市場投資機會進一步凸顯。

 

2006-2013年上市公司定向增發(fā)規(guī)模和家數(shù)統(tǒng)計圖

2、定增市場賺錢效應進一步顯現(xiàn)

截至今年6月末，2013年所有實施定增的項目平均浮盈超24%，在二級市場缺乏趨勢性行情的當下，一級半定增市場天然的α收益頗具吸引力。除了公募基金，近兩年其他機構參與定增市場的熱情也與日俱增，自2013年初至今市場上共有超3500家機構參與定增，包括保險、券商、信托、PE及陽光私募等渠道。不過在規(guī)模較大的定增項目中，一些中小規(guī)模的機構投資者很難有實力參與認購。

 

3、定向增發(fā)從簡單再融資變?yōu)橘Y本運作主要手段

1）定增變身并購最佳工具

 

2014 年 3 月，《國務院關于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》發(fā)布，明確提出“取消下放部分審批事項”、“簡化審批程序”，取消上市公司重大資產(chǎn)購買、出售、置換行為審批（構成借殼上市的除外）；同時“新國九條”也指出鼓勵市場化并購重組。“簡政放權”簡化了上市企業(yè)并購審批流程，降低了并購成本，有助于引導上市企業(yè)并購做強。

 

2）資本運作類定增項目增多且收益顯著

 

2014 年隨著國企改革和企業(yè)間并購重組行為日益增多，定增市場活躍度相比前幾年大幅增加，定向增發(fā)從簡單再融資變?yōu)樯鲜泄�司大股東資本運作的方式。根據(jù)定增目的，可將項目大致分為資本運作類（公司間資產(chǎn)置換、集團公司整體上市、殼資源重組、配套融資、融資收購其他資產(chǎn)、實際控制人資產(chǎn)注入）和項目融資類（項目融資、引入戰(zhàn)略投資者）。其中，資本運作類一般來說預期盈利實現(xiàn)速度更快；項目融資類由于建設期問題，預期盈利實現(xiàn)速度整體會滯后于資本運作類。根據(jù)2007-2014年數(shù)據(jù)，資本運作類平均定增收益率為80%，項目融資類為25%；作為預期盈利實現(xiàn)速度更快的資本運作類定增收益率顯著超越其他類型定增項目。

 

2007-2014年資本運作類&項目融資類定增收益率（%）

 

4、定增市場從主板逐步過渡到中小板

 

定增市場從主板上市公司逐漸過渡到中小板塊上市公司。統(tǒng)計 2007-2014年發(fā)布定向增發(fā)意向的 2171 個項目，中小板塊在定向增發(fā)項目總量中的比重從2007-2014年分別為5.3%、8.0%、21.6%、22%、25.3%、29%、39%、48.1%。2013-2014年中小板塊參與定向增發(fā)的活躍度明顯增加，中小板塊已基本占據(jù)定向增發(fā)市場半壁江山。從參與定增的上市公司所屬行業(yè)來看，TMT 行業(yè)、電子行業(yè)、專用設備、醫(yī)藥等行業(yè)定增行為相對活躍，與二級市場熱門行業(yè)保持相對一致。

 

2007-2014年定向增發(fā)上市公司所屬板塊結構變化趨勢

二、參與定增投資可以獲得顯著超額收益

 

1、2007-2013定向增發(fā)年度收益統(tǒng)計

 

2007-2013年，定增市場平均絕對收益率（按鎖定期 1 年后解禁當日收盤價/增發(fā)價-1）約為 53%。相對滬深300指數(shù)，定增市場平均相對定增收益率為31%，超額收益顯著。

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊、財通基金定增研究中心

數(shù)據(jù)說明：關于定增市場的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源于2007-2013年實施定增的所有項目

統(tǒng)計說明：定增市場收益率=按鎖定期 1 年后解禁當日收盤價/增發(fā)價-1

2、大盤點位與定向增發(fā)收益統(tǒng)計

自2006年起，當大盤點數(shù)在2000點左右，定向增發(fā)的正收益比例近100%，參與定增投資獲取正向收益是大概率事件。目前大盤處于2000點上下，因此是參與定向增發(fā)的較好時機。

 

2006-2013年大盤點位與定增收益統(tǒng)計

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，統(tǒng)計2006年-2013年年度定增數(shù)據(jù)

 

三、定增投資策略分析

1、定增投資收益來源

 

定向增發(fā)的收益來源主要包括如下三個方面：即折價率、市場波動收益（β）、個股成長性收益（α），可以用如下公式來表示：

 

定向增發(fā)收益=折價率+市場波動收益（β）+個股成長性收益（α）

 

• 折價率

定增參與價格較二級市場一般有10%-30%的折價，具有一定的“安全墊”作用。

 

• 市場波動收益（β）

目前A股市場整體估值較低，各大機構預期未來市場上漲概率較大。 根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計，在市場低位參與定增投資，可分享市場上漲帶來的β收益，定增盈利概率較大。

 

不同市場環(huán)境下參與定增投資的收益率分布

數(shù)據(jù)來源：Wind、安信證券，統(tǒng)計2006年-2013年年度定增數(shù)據(jù)

• 個股成長性收益（α）

從定向增發(fā)的成功案例來看，定向增發(fā)后公司股價上漲與其定增資金用途、對公司當前經(jīng)營狀況的改善程度（盈利增厚、單位盈利能力提升、財務健康等）等息息相關。定向增發(fā)股的上漲邏輯，可以概括為三個方面，1）新入資產(chǎn)/新投項目改變了公司原有估值；2）新入資產(chǎn)/新投項目提升公司單位盈利能力；3）定向增發(fā)項目公布吸引市場關注。

 

基于上述定增股的投資邏輯，建議按照以下4個方面優(yōu)選定增標的：定增用途、估值重構程度、盈利增厚幅度，邊際彈性。

 

四、 定向增發(fā)簡介

 

1、 什么是定向增發(fā)？

 

定向增發(fā)，即非公開發(fā)行，是指上市公司采用非公開方式，向特定對象發(fā)行股票的行為。

 

2、 定向增發(fā)特點

 

• 一級半市場

上市公司向不超過10名特定對象增發(fā)股票

 

• 打折買股票

定增底價較二級市場一般有10%-30%折價

 

• 參與起點高

2013年定增項目平均參與起點1.31億元

 

• 定增好時機

當大盤在2000點附近，定增盈利是大概率事件

 

3、 定向增發(fā)流程

按照現(xiàn)行審批流程，上市公司定向增發(fā)首先應經(jīng)過董事會、股東會批準，然后向證監(jiān)會提交發(fā)行申請，獲得證監(jiān)會發(fā)行審核委員會核準批文后方可實施。目前從上市公司公告定向增發(fā)預案到獲得證監(jiān)會核準一般需要7-9 個月的時間。

 

五、 基金參與定增業(yè)務合作模式圖例