碧水源：PPP大贏家，凈水業(yè)務(wù)或現(xiàn)高增長

　　類別：公司 研究機構(gòu)：財富證券有限責(zé)任公司 研究員：鄒建軍 日期：2015-05-27

 

　事件：近期我們對公司進行了實地調(diào)研，就公司目前經(jīng)營情況及未來發(fā)展思路等與管理層進行了溝通交流。

　　投資要點

　　政府力推PPP，公司訂單迅速增長。2014年9月財政部發(fā)布《關(guān)于推廣運用政府和社會資本合作模式有關(guān)問題的通知》，正式開啟PPP 模式的推廣；2015年4月財政部先后發(fā)布《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》、《關(guān)于推進水污染防治領(lǐng)域政府和社會資本合作的實施意見》，5月國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)《關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣政府和社會資本合作模式的指導(dǎo)意見》。一系列政策的陸續(xù)發(fā)布，規(guī)范并加速了PPP 模式在水環(huán)境治理領(lǐng)域的推廣應(yīng)用。公司是我國開展PPP 模式最早的企業(yè)之一，目前已擁有二十多家PPP 模式合資公司，全國水務(wù)市場的放開預(yù)計將提供幾萬億的市場，為公司帶來巨大的商業(yè)機會。

　　2014年12月公司公布的定增預(yù)案顯示，公司擬投資項目總金額高達97.78億元，其中：BT23.67億元、BOT25.06億元、EPC+TOT15.21億元、PPP18.10億元、EPC15.73億元。2015年3月，公司與新疆沙灣簽訂合作框架協(xié)議，預(yù)計項目金額15.15億元；4月公司與貴州水投水務(wù)簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，擬在城鎮(zhèn)供水、污水處理及再生水利用領(lǐng)域展開合作；5月，媒體報道公司與浙江省溫州市簽訂合作意向協(xié)議，擬在未來3-5年投資500億元助推溫州“五水共治”工作。持續(xù)爆發(fā)的市場需求為公司未來數(shù)年的高速發(fā)展提供了保障。

　　多年積累，凈水業(yè)務(wù)高增長或?qū)�來臨。公司于2010年開始涉足凈水業(yè)務(wù)，至2014年共實現(xiàn)銷售收入0.89億元，發(fā)展速度一直低于預(yù)期。但經(jīng)過幾年的技術(shù)與市場積累，目前公司的產(chǎn)品種類日漸豐富，可提供商務(wù)及廚房凈水的系列產(chǎn)品，近期又推出新健康理念的納濾凈水機。公司的系列產(chǎn)品可滿足不同用水區(qū)域、不同層次的用戶需求。在銷售模式上，公司亦積極推陳出新，2014年12月與藍色光標(biāo)、神州泰岳、拉卡拉三家公司簽署協(xié)議，共同出資創(chuàng)建北京碧水源凈水電子商務(wù)有限公司，布局家用凈水電商。公司的凈水系列產(chǎn)品在質(zhì)量方面已具備行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢，新的商業(yè)模式有望促進公司的產(chǎn)品銷售躍上新的臺階，2015年或?qū)⒊蔀楣�司凈水產(chǎn)品爆發(fā)式增長的元年。

　　定增方案仍在審批過程中，公司目前估值水平明顯低于同行。公司于2012年12月2日公告擬向不超過5名特定投資者非公開發(fā)行股票募集資金總額不超過78.86億元，發(fā)行價格以發(fā)行期首日為基準(zhǔn)，擬發(fā)行股份不超過2.54億股，募集資金擬投向41個項目，計劃總投資規(guī)模97.78億元。目前，公司的定增方案尚處于材料補充過程中。

　　A 股市場上，與公司業(yè)務(wù)性質(zhì)相近的可比公司包括萬邦達、巴安水務(wù)、中電環(huán)保、津膜科技、南方匯通，按照WIND 一致盈利預(yù)期，以5月22日收盤價計算各公司對應(yīng)2015年的PE，碧水源僅43倍，為6家公司中最低，另5家公司依次分別為84倍、56倍、77倍、66倍和106倍。

　　盈利預(yù)測與投資評級。我們預(yù)計公司2015/2016/2017年營業(yè)收入分別為51.70/72.38/97.71億元，歸屬母公司凈利潤分別為13.19/18.46/24.92億元，對應(yīng)EPS 分別為1.22/1.71/2.31元。給予2016年41-47倍PE，未來6-12個月目標(biāo)價區(qū)間為70.43-80.49元，目前公司股價61.15元，維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險提示。項目實施進度慢于預(yù)期、應(yīng)收賬款過高。

　　安徽水利：上網(wǎng)電價上調(diào)，水電業(yè)務(wù)加快發(fā)展

　　類別：公司 研究機構(gòu)：平安證券有限責(zé)任公司 研究員：蘇多永 日期：2015-05-19

　　事項：2015 年5 月18 日公司収布關(guān)于子公司上網(wǎng)電價上調(diào)公告，白蓮崖公司上網(wǎng)電價上調(diào)至0.3949 元/度；流波公司執(zhí)行非統(tǒng)調(diào)水電上網(wǎng)電價，上網(wǎng)電價上調(diào)至0.4069 元/度。

　　平安觀點：

　　外延擴張，公司加碼水電業(yè)務(wù)。公司擁有金寨流波和霍山白蓮崖兩座水電站，總裝機容量7.5 萬KW，年設(shè)計収電量約1.8 億KWH，多年平均収電量1.79 億KWH.

　　2013 年公司加碼水電，通過收購恒遠水電實現(xiàn)外延式収展。2013 年11 月，公司以增資擴股方式收購恒遠水電60%的股權(quán)，后續(xù)還將增資擴股將恒遠水電的權(quán)益提高至73.26%。恒遠水電觃劃投資建設(shè)丹珠河一級、丹珠河二級等5 座電站，觃劃總裝機容量17.11 萬KW，設(shè)計年収電量8.2 億KWH.

　　水電業(yè)務(wù)迎來利好，量價齊升趨勢明顯。公司水電上網(wǎng)電價具有上調(diào)空間。白蓮崖公司上網(wǎng)電價上調(diào)至0.3949 元/度，上調(diào)幅度18.08%；流波公司執(zhí)行非統(tǒng)調(diào)水電上網(wǎng)電價，上網(wǎng)電價上調(diào)至0.4069 元/度，上調(diào)幅度16.26%。恒遠水電旗下的5 個水電站的上網(wǎng)電價約0.3 元/度，未來至少有30%提價空間。同時，公司水電業(yè)務(wù)裝機容量將逐步增加，恒遠水電投資建設(shè)丹珠河一級電站、丹珠河二級電站處于試運行階段，預(yù)計2015 年下半年正式投入運營；丹珠河三級電站觃劃已評審，東月各河一級、二級水電站已獲州収改委核準(zhǔn)，預(yù)計2017-2018 年投入運營。

　　上網(wǎng)電價上調(diào)增強水電業(yè)務(wù)盈利能力。預(yù)計本次上調(diào)上網(wǎng)電價將增加公司2015 年合幵報表營業(yè)收入約533 萬元，增加合幵報表凈利潤約376 萬元，增厚EPS0.007元。目前，公司擁有權(quán)益裝機容量約20 萬千瓦權(quán)益裝機容量，上網(wǎng)電價上調(diào)有助于進一步提升水電業(yè)務(wù)盈利能力。

　　投資建議：公司工程業(yè)務(wù)有望較快增長，地產(chǎn)業(yè)務(wù)和水電業(yè)務(wù)有望爆収，預(yù)計2015-2017 年公司EPS0.54 元、0.98 元和1.21 元，對應(yīng)2015 年5 月18 日收盤價PE 分別為29.76 倍、16.37 倍和13.25 倍。公司受益于國企改革、引江濟淮、PPP 和長江經(jīng)濟帶，看好未來収展空間，維持“強烈推薦”評級，目標(biāo)價21.6 元。

　　風(fēng)險提示：水電上調(diào)不及預(yù)期、水電站建設(shè)進展緩慢等風(fēng)險。

　　葛洲壩：分部估值顯著低估，改革轉(zhuǎn)型揚帆海外

　　類別：公司 研究機構(gòu)：中國銀河證券股份有限公司 研究員：鮑榮富 日期：2015-04-28

　　核心觀點：

　　建筑央企中增速最快。公司2014年實現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤716.05億元/22.87億元，YOY+20.29%/+44.31%；實現(xiàn)營業(yè)利潤35.42億元，YOY+49.92%。2014年新簽合同1375.7億元，YOY+15.53%；其中非水業(yè)務(wù)占比穩(wěn)步攀升，2014年非水電新簽合同占比75.68%。2014年毛利率為14.27%，同比提高0.98pct，凈利率為4.13%，同比提高0.85pct；工程施工為核心主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，2014年毛利占比為74%；非施工業(yè)務(wù)占比達26%，逐年增加。

　　分業(yè)務(wù)估值顯著低估，八大板塊估值達827億元，是目前市值的1.35倍。公司主營工程施工板值約320億元，水泥板塊估值160億元，民爆板塊估值135億元。建筑工程施工是核心業(yè)務(wù)，“一帶一路”戰(zhàn)略規(guī)劃帶、PPP、BOT、TOD等經(jīng)營模式等促進施工業(yè)務(wù)持續(xù)增長。房地產(chǎn)“聚集一、二級城市”戰(zhàn)略實現(xiàn)爆發(fā)式增長，未來仍將持續(xù)穩(wěn)定增長。水泥板塊兼并重組力度大，產(chǎn)業(yè)鏈條持續(xù)延伸。民爆板塊完成了對寧夏天長民爆的并購重組，工業(yè)炸藥生產(chǎn)許可能力23.55萬噸，工業(yè)雷管生產(chǎn)許可能力1.28億發(fā)，位居全國第四。公司依托葛洲壩投資、葛洲壩水泥、葛洲壩能源重工以及綠園科技四家子企業(yè)聯(lián)動效應(yīng)，打造“大環(huán)保”新興業(yè)務(wù)。

　　深化國企改革及業(yè)務(wù)創(chuàng)新，布局環(huán)保等新業(yè)務(wù)，一帶一路有望拉動海外收入提升至50%以上。2014年公司積極推進主營業(yè)務(wù)相關(guān)多元化，積極布局分布式能源、水務(wù)、固廢等節(jié)能環(huán)保新業(yè)務(wù)。公司在海外積累了大量的訂單和經(jīng)驗，先后為巴基斯坦、尼日利亞、非洲國家等提供基建工程服務(wù)，過去三年海外收入和利潤占比都維持在20%左右，2014年海外收入達136.9億元，YOY+21.7%，占比19.1%。2014年新簽海外合同568.1億元，YOY+11.8%，占比41.3%。我們預(yù)計公司海外收入占比有望提升至50%以上。4月20日簽署巴基斯坦SK水電站、吉姆普爾風(fēng)電場項目貸款協(xié)議。

　　風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟風(fēng)險，房地產(chǎn)行業(yè)低迷、新業(yè)務(wù)投資風(fēng)險等。

　　盈利預(yù)測與估值：我們預(yù)測2015~17年EPS為0.67/0.84/1.02元，我們給予公司2015年28-30倍PE，目標(biāo)價19.0-20.0元，維持“推薦”評級。

　　啟源裝備：譜寫“高純氣體”民族產(chǎn)業(yè)新歌

　　類別：公司 研究機構(gòu)：國泰君安證券股份有限公司 研究員：王威，肖揚 日期：2015-05-05

　　公司設(shè)立合營公司實施電子氣體項目，有望打破進口枷鎖，實現(xiàn)國產(chǎn)化。維持公司2015-2017 年盈利預(yù)測，預(yù)計EPS 分別為0.10、0.12、0.15 元(若重組方案順利通過，考慮啟源領(lǐng)先有望成業(yè)績新增長點，預(yù)計EPS 分別為0.72、1.47、1.88 元，2016-2017 年盈利預(yù)測分別較此前上調(diào)73%、94%)。考慮高純度氣體未來具有高成長性，結(jié)合PPP 新政出臺、以及公司背靠中節(jié)能擁有業(yè)務(wù)、渠道等優(yōu)勢，公司應(yīng)享受一定估值溢價，上調(diào)目標(biāo)價至90 元，維持“增持”評級；

　　高純度特種氣體契合大環(huán)保發(fā)展方向，市場規(guī)模巨大。高純度特種氣體可應(yīng)用于太陽能光伏電池、半導(dǎo)體等多個行業(yè)，下游需求旺盛；根據(jù)中國氣體工業(yè)協(xié)會不完全統(tǒng)計，早在2004 年，我國高純氣體、以及以高純氣體為母體的特種氣體銷售額超過100 億美元，并以每年20%速度遞增。但我國高純氣體嚴(yán)重依賴進口，國際影響力甚微；

　　公司提前布局高純氣體制造，有望打破進口枷鎖，實現(xiàn)國產(chǎn)化。公司設(shè)立合營公司，未來計劃經(jīng)營鍺烷、砷烷、磷烷等多種高純特種氣體材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售；項目滯后于審批程序，公司目前正在積極辦理項目相關(guān)行政許可。我們認為，啟源領(lǐng)先高純氣體項目具有很高的必要性和可行性，有望打破進口枷鎖、實現(xiàn)國產(chǎn)化；

　　再次強調(diào)：公司借監(jiān)測拿總包、渠道優(yōu)勢凸顯、后有金融支持。六合天融及中節(jié)能積極與財政實力雄厚地方政府簽署PPP 戰(zhàn)略協(xié)議；公司具備中節(jié)能集團平臺渠道優(yōu)勢、中節(jié)能財務(wù)公司金融支持優(yōu)勢；

　　風(fēng)險因素。(1)高純氣體審批進度滯后；(2)資產(chǎn)注入不及預(yù)期。

　　四川成渝：金控業(yè)務(wù)拉開序幕，多元化經(jīng)營開始

　　類別：公司 研究機構(gòu)：西南證券股份有限公司 研究員：熊莉 日期：2015-04-30

　　事件：28日晚間公司發(fā)布公告，四川成渝設(shè)立成渝融資租賃有限公司，由成渝與信成香港投資有限公司共同出資設(shè)立。公司注冊資本3億元，成渝出資1.8億元，股權(quán)占比60%。

　　公司金控業(yè)務(wù)拉開序幕，多元化經(jīng)營開始。成渝融資租賃公司辦公地址在深圳前海，注冊資本為3億元，主要針對四川省交通機械，以及醫(yī)療通訊等業(yè)務(wù)領(lǐng)域展開融資租賃服務(wù)。我們認為此次融資租賃子公司的設(shè)立是對上市公司充�，F(xiàn)金流優(yōu)勢的有效利用。

　　子公司股權(quán)結(jié)構(gòu)合理，增厚成渝營業(yè)利潤。成渝融資租賃公司是港澳臺與境內(nèi)企業(yè)合資設(shè)立的，在政策上將享受一定稅收優(yōu)惠，此外境外出資方也會為租賃公司尋求更低的境外資金成本帶來優(yōu)勢。融資租賃業(yè)務(wù)是國家鼓勵發(fā)展的朝陽產(chǎn)業(yè)，收益率較好，按照目前業(yè)內(nèi)11%的內(nèi)部收益率計算，在不考慮后續(xù)利用融資杠桿擴大經(jīng)營規(guī)模的前提下，子公司將為四川成渝貢獻3000萬元以上利潤。

　　公司主營穩(wěn)定，在建項目穩(wěn)步推進。2014年公司實現(xiàn)車輛通行費收入27.6億，同比增長約5.7%，符合預(yù)期。在建項目穩(wěn)步推進，截至2014年底，總投資為118.8億元的遂廣遂西高速BOT項目已完成51.5%的投資；總投資為24.7億元的仁壽縣高灘水體公園、天府仁壽大道建設(shè)工程等項目已經(jīng)完成施工。

　　重申公司三大投資邏輯：1)國企改革帶來資產(chǎn)注入預(yù)期，地方國企改革紛紛拉開序幕，上市公司通過投標(biāo)當(dāng)?shù)馗咚儋Y產(chǎn)增厚盈利是改革的主要路徑之一。2)高速公路現(xiàn)金流充裕，混業(yè)經(jīng)營已是目前高速上市公司轉(zhuǎn)型主要方向，此次融資租賃子公司的設(shè)立正是有益嘗試。3)“一路一帶”概念有望帶動相關(guān)區(qū)域建設(shè)，高速通行車流量有望隨之增長。

　　估值與評級：公司高速公路主業(yè)穩(wěn)定，經(jīng)營性現(xiàn)金流充裕。2015年公司將加強財務(wù)管控，開展融資創(chuàng)新，對在建項目實施精細化管理，看好融資租賃公司未來的發(fā)展。我們預(yù)計2015-2017年EPS分別為0.37元、0.40元、0.42元，對應(yīng)PE為19倍，18倍，17倍。參考業(yè)內(nèi)高速公路平均26的市盈率，預(yù)計公司目標(biāo)價為9.62元，上調(diào)至“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：高速公路收費政策變動的風(fēng)險。

　　重慶路橋：攻守兼?zhèn)涞耐顿Y標(biāo)的

　　類別：公司 研究機構(gòu)：西南證券股份有限公司 研究員：熊莉 日期：2015-04-07

　　投資要點

　　投資邏輯：公司主營業(yè)務(wù)收入有協(xié)議保障且穩(wěn)定；“三橋一路”的成本相對固定，每年僅略微增長；對外投資收益穩(wěn)健，頁巖氣投資基金或成未來亮點；非重慶國企但享重慶國企改革紅利；債務(wù)置換將逐步壓制財務(wù)成本；未來并購預(yù)期明顯，公司業(yè)績增長穩(wěn)健，未來投資回款將大幅度提高EPS.

　　公司主營收入穩(wěn)定。公司的主要營業(yè)收入來自“三橋一路”，這四塊經(jīng)營性資產(chǎn)每年的收入都有相關(guān)的協(xié)議作為保障，非常穩(wěn)定，不會有太大的波動。穩(wěn)定的收入將成為公司未來業(yè)績增長的堅實基礎(chǔ)。

　　財務(wù)費用將得到控制。公司的主要成本是財務(wù)費用，占比營業(yè)收入將近50%，主要是過去幾個BOT 項目產(chǎn)生的融資成本所致。公司近年來通過一系列的手段降低財務(wù)費用壓力，并取得明顯成效。未來，公司的財務(wù)費用將呈現(xiàn)逐步下降的態(tài)勢。

　　頁巖氣投資基金。頁巖氣投資基金短期來看收益不明顯，但所投企業(yè)均是看中其未來的資本運作可能，如果預(yù)期實現(xiàn)，參股公司的資本運作將給公司帶來巨大的投資回報。

　　重慶銀行和渝涪高速的股權(quán)投資。公司擁有重慶銀行6.33%和渝涪高速33%的股權(quán)，這兩家參股公司均是業(yè)績增長相對穩(wěn)定且風(fēng)險較低的公司，成為公司主營以外利潤的重要保障。

　　不是重慶國企，但享重慶國企改革紅利。公司并非重慶國企，但主要競爭對手重慶高速集團則是國企，且是地方平臺公司，未來改革幾率較高。如果重慶高速的國企改革預(yù)期兌現(xiàn)，重慶路橋有參與其部分優(yōu)質(zhì)項目的可能，將進一步鞏固公司目前穩(wěn)定的收入來源。

　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計2014-2016年EPS 分別為0.27元、0.32元、0.60元，未來三年增長穩(wěn)健，給予公司2015年34倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價11元，給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：協(xié)議收款或未能及時兌現(xiàn)、投資標(biāo)的出現(xiàn)不可控風(fēng)險。

　　宏潤建設(shè)：受益于地下管廊建設(shè)，PPP模式助力跨越式發(fā)展

　　類別：公司 研究機構(gòu)：安信證券股份有限公司 研究員：楊濤，夏天 日期：2015-05-04

　　資質(zhì)齊全、綜合實力突出：公司成立于1994 年，主營市政路橋、軌道交通、地下空間(地下綜合管廊)、房屋建筑、生態(tài)環(huán)保等的工程施工，以及房地產(chǎn)開發(fā)，基礎(chǔ)設(shè)施項目投資建設(shè)，太陽能產(chǎn)業(yè)投資。公司擁有市政公用工程施工總承包特級和工程設(shè)計市政行業(yè)甲級等多項資質(zhì)，業(yè)務(wù)主要集中于華東地區(qū)(占比50%以上).2014 年收入/盈利分別為79.7/2.05 億元，同比增長1.5%/14.1%。公司實際控制人為鄭宏舫，直接間接合計持股30.36%。

　　地下業(yè)務(wù)實力強勁，受益于國家地下管廊建設(shè)投資：公司于1995 年開始參與上海軌道交通建設(shè)，是國內(nèi)第一家進行城市軌道交通地下盾構(gòu)施工的民營企業(yè)，已進入12 個城市地鐵施工項目，2014 年完成盾構(gòu)12.5 公里，地下工程代表項目如上海地鐵2 號線東昌路地下車站、上海青草水源地原水工程支線(均獲上海市市政工程金獎)等。國家力促海綿城市及地下管廊建設(shè)，投資規(guī)模將達萬億級別。公司2014 年軌交訂單占比35%，我們預(yù)計公司地下工程業(yè)務(wù)占比達40-50%，未來將顯著受益于地下管廊投資大潮。

　　PPP 模式有望打開快速成長通道。公司已成立投資中心，逐步加強投融資平臺搭建，我們預(yù)計公司有望通過PPP 產(chǎn)業(yè)基金以投資帶動施工。模式創(chuàng)新不僅可以加速公司訂單承接，還能充分提高項目的盈利能力。我們預(yù)計公司PPP 投資規(guī)模有望達30-50 億元，全年訂單有望達100 億元。

　　光伏電站步入收獲期，將貢獻業(yè)績增量；公司亦積極尋求轉(zhuǎn)型升級機會。

　　公司在青海80 兆光伏電站已于2014 年并網(wǎng)，運營良好，全年發(fā)電量4810萬度。2015 年一季度發(fā)電量3766 萬度，預(yù)計全年新增利潤超過5000 萬元，運營期穩(wěn)定收益可期。公司當(dāng)前仍有10 兆瓦光伏電站路條在手，未來還將擇機參與其他新能源電站項目投資建設(shè)，前景良好。公司亦積極尋求產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級機會。

　　投資建議：我們預(yù)測公司2015/2016/2017 年EPS 分別為0.33/0.39/0.47元，當(dāng)前股價對應(yīng)三年P(guān)E 分別為31/26/21 倍�？紤]到公司PPP 及光伏業(yè)務(wù)巨大潛力，給予13.2 元目標(biāo)價(2015 年40 倍PE)，買入-A 評級。

　　風(fēng)險提示：應(yīng)收賬款風(fēng)險，PPP 及光伏業(yè)務(wù)推進不達預(yù)期風(fēng)險。

 

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