有機固廢正當時——從兩大高速和兩大養(yǎng)殖都來并購談起
來源： E20水網固廢網 資本易見|郝小軍
導讀：在垃圾分類的國策引導下，有機固廢處理是完成環(huán)境治理的同時實現資源化和雙碳戰(zhàn)略目標的有效途徑，隨著垃圾分類政策的下沉和“無廢城市”試點建設等政策的實施，助推行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展。到“十四五”末有機固廢處理行業(yè)的整體市場容量超千億元。
先秦諸子，百家爭鳴。描述的是一個開放的文化狀態(tài)下，學說林立，如同百花盛開，爭香斗艷。用來形容當下的有機固廢行業(yè)的市場格局還是比較應景的，一個產業(yè)的繁榮發(fā)展也離不開多元的主體參與�，F在的有機固廢產業(yè)，正當時。
有機固廢的范圍有大有小，文中提及的有機固廢處理主要是指通過厭氧發(fā)酵、好氧堆肥或者其他協(xié)同等方式對餐飲垃圾、廚余垃圾、園林垃圾、果蔬垃圾、糞污、農作物秸稈等有機固廢進行無害化處理和資源化利用。
在垃圾分類的國策引導下，有機固廢處理是完成環(huán)境治理的同時實現資源化和雙碳戰(zhàn)略目標的有效途徑，隨著垃圾分類政策的下沉和“無廢城市”試點建設等政策的實施，助推行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展。到“十四五”末有機固廢處理行業(yè)的整體市場容量超千億元。
布局要趁早
深圳高速和山東高速是國內知名的以高速公路為主業(yè)的上市公司，溫氏股份和新希望集團則是國內養(yǎng)殖相關行業(yè)的企業(yè)。這四家主營業(yè)務看起來和環(huán)境治理不相關的公司為什么不約而同的布局進軍有機固廢處理行業(yè)，而且持續(xù)加碼有機固廢處理相關業(yè)務。
2020年1月，深高速通過旗下環(huán)境公司控股收購藍德環(huán)保，總交易金額不超過人民幣80,960萬元。其后，積極開發(fā)和并購多個有機固廢處置項目。2022年2月，又收購利賽環(huán)保70%股權，一家主營業(yè)務為沼氣發(fā)電和市場污泥處理的環(huán)保公司。
2022年5月19日，山東高速集團旗下山高金融以46.85億港元控股收購北控清潔能源集團，間接完成控股北清環(huán)能。北清環(huán)能應該是當下二級資本市場一家以有機固廢為主營業(yè)務的公司，在山高速收購的同期，北清環(huán)能依然加碼有機固廢，5月24日，發(fā)布公告擬以1.86億元收購山東方福99.99%股權，進而收購標的公司在菏澤市和單縣的餐廚垃圾特許經營項目。
估值與并購背后的故事
高速公路上市公司為何要布局大環(huán)保業(yè)務？
高速公路上市公司主營業(yè)務增速放緩，高速公路項目通常被稱為“現金奶牛”，以深高速為例，上市以來不間斷現金分紅共計109億元，2021年度每10股派發(fā)現金股息6.2元，占每股收益的55.9%。公司的本質是通過再投資實現永續(xù)經營，高速公路上市公司必需拓展第二主業(yè)賽道；因此，擁有充�，F金流的高速公路上市公司積極拓展大環(huán)保的戰(zhàn)略意愿強烈。高速公路上市公司對特許經營模式也比較熟悉，同時具有較強的管理能力。深高速看好大環(huán)保業(yè)務板塊，通過控股并購藍德環(huán)保，提前布局新興有機固廢處理行業(yè)也就不難理解了；“十四五”期間還將繼續(xù)在有機垃圾處理、危廢處置和清潔能源發(fā)電領域持續(xù)加大投資力度。
深高速收購藍德環(huán)保
藍德環(huán)保是一家較早從事有機固廢處理的環(huán)保企業(yè)。截止2018 年12 月31 日資產總額15.8 億元，資產凈額4.52 億元。2018年總收入1.82 億元，凈利潤-5,795萬元。
藍德環(huán)保的在建項目、試運營項目比例較高，部分項目尚未產生穩(wěn)定收益，不適用PE法進行企業(yè)估值，又缺乏同類企業(yè)可比市場交易案例。因此，藍德環(huán)保采用了收益法(基準日2019年8月31日)進行評估，本次交易前全部股權價值為7.5866億元，折合每股交易價格為5.06 元。
本次交易點評：本次交易價格藍德環(huán)保估值對應的PB為1.68倍，與2019年12月31日同行業(yè)平均PB1.67倍相近，估值比較合理。
山高速控股并購北控清潔能源集團
2022年5月，山高速旗下山高金融控股收購北控清潔能源集團，收購完成后持股比例43.45%；而早在2020年2月北控清潔能源集團控制的北清環(huán)能(曾用名“金宇車城”)以3.94億元收購十方環(huán)能(86.34%股權)重組轉型有機固廢處理業(yè)務，山高速也正式進入有機固廢處理行業(yè)。
十方環(huán)能2019年12月31日凈資產4.29億元，2017年、2018年和2019年營業(yè)收入分別為15,131.73萬元、19,313.66萬元和20,803.93萬元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1,778.25萬元、2,981.92萬元和3,105.58萬元。
金宇車城收購十方環(huán)能的并購交易中，若標的公司業(yè)績考核期內虧損，則業(yè)績承諾方應當賠償，若業(yè)績考核期內(2020、2021、2022年)標的公司年均凈利潤不低于3,750萬元，對于超過上述考核凈利潤的情況則給予相應獎勵。
交易估值點評：本次交易標的公司估值PB為1.06倍，PE為12.16倍(按照考核期內年平均凈利潤獎勵基準測算)。本次交易估值相對合理，十方環(huán)能期冀借此突破發(fā)展瓶頸，北清環(huán)能進行了資產重組、完成賽道轉換快速進入有機固廢處理行業(yè)。
溫氏合并重組盈和瑞
北京盈和瑞環(huán)境科技有限公司專注于城鄉(xiāng)有機廢棄物資源化利用、畜禽養(yǎng)殖廢水處理以及高濃度有機廢水厭氧技術等領域的產品制造、技術研發(fā)與推廣，是中國生物質沼氣領域標準化、模塊化的企業(yè)。
2019年12月，廣東筠誠生物科技有限公司與盈和瑞環(huán)境合并重組為筠誠和瑞環(huán)境科技集團有限公司，盈和瑞環(huán)境成為筠誠和瑞全資控股子公司。盈和瑞業(yè)務拓展至以農業(yè)有機廢棄物資源化利用、畜禽養(yǎng)殖廢水處理及高濃度有機廢水厭氧技術等整體解決方案。盈和瑞通過畜牧養(yǎng)殖業(yè)頭部企業(yè)溫氏集團相關環(huán)境治理需求的產業(yè)協(xié)同，通過合并重組提高了上市可行性；目前筠誠和瑞正處于上市輔導期，未來成功上市預期明確。
新希望控股并購興源環(huán)境
2019年3月，新希望投資集團以14.49億元價格受讓興源環(huán)境23.6%股份，成為興源環(huán)境第一大股東，興源控股持股比例降至第二，占比為10.1%。
新希望投資集團期望通過此次收購，完成在農業(yè)生態(tài)、環(huán)保裝備和環(huán)境綜合治理領域的產業(yè)布局，并與公司旗下農牧等相關業(yè)務實現良好對接。
兩大養(yǎng)殖頭部企業(yè)布局有機固廢等環(huán)保業(yè)務的動因解讀：看好有機固廢處理等環(huán)保業(yè)務的發(fā)展?jié)摿�，同時畜禽糞污等有機固廢資源化利用等治理需求的產業(yè)協(xié)同，助力環(huán)保企業(yè)穩(wěn)健增長。
環(huán)保主業(yè)延伸并購重組
老牌環(huán)保上市公司維爾利從滲濾液拓展多個有機固廢項目，除了早期的常州餐廚項目外，在三明、紹興、寧德等地業(yè)不斷開疆拓土；科創(chuàng)板上市公司南京萬德斯在2021年發(fā)布擬并購重組時代桃園的公告，雖因多種因素未果，但亦表明其環(huán)保主業(yè)延伸布局有機固廢的意圖。
北京時代桃源環(huán)境科技股份有限公司主營業(yè)務聚焦廚余(含餐廚、家庭廚余垃圾等)等有機垃圾處理和資源利用業(yè)務。2020年12月31日，總資產27484萬元，凈資產7394萬元，2020年營業(yè)收入19411萬元，凈利潤1121萬元。
時代桃源 80.50%股權的交易對價為23217萬元，公司估值28840萬元，標的公司2021、2022、2023年承諾凈利潤分別為2500萬元、3500萬元、4500萬元。時代桃源估值對應PB為3.90倍，按照2020年凈利潤測算靜態(tài)PE為25.73倍，按照承諾期年平均凈利潤測算PE為8.24倍。
本次交易點評：時代桃源公司估值相應PB3.90倍高于同期同行業(yè)上市公司平均PB1.75倍，考慮到技術型公司輕資產屬性，PB倍數估值法不太適宜。時代桃源估值對應靜態(tài)PE25.73倍，略高于同期同行業(yè)平均靜態(tài)PE22.24倍，按照承諾期平均凈利潤測算的動態(tài)PE8.24倍則更為合理，但是也可能會引發(fā)業(yè)績對賭失敗風險。而萬德斯本身對有機垃圾處理具備一定專業(yè)能力，與時代桃源的有機固廢處理專業(yè)能力互補性不強，疊加標的公司未來收益的不確定性較大，這或許正是本項目并購未能最終成交的原因之所在。
誰將會脫穎而出？
有機固廢處理的行業(yè)集中度不高，一直不缺乏有技術含量的“玩家”，究其原因主要是和處理有機固廢的主要工藝相關，對處理有機固廢的厭氧和好氧工藝流程還是需要一定技術含量的。比如以厭氧工藝為主來處理高濃度有機廢水的北京潔綠，結合其自主研發(fā)的大口徑的進料方式和配套設備，更適合中國有機垃圾的現狀。而外資背景出身的普拉克則憑借過硬的基本功為多個有機固廢提供優(yōu)質的服務。好氧領域里各有特色，以兩位博士為核心的創(chuàng)業(yè)團隊—中源創(chuàng)能在分布式有機固廢處置領域屢有突破，系該領域的企業(yè)。
好氧發(fā)酵的一體化智能設備，從中科博聯(lián)到創(chuàng)臻環(huán)境，都在為行業(yè)提供著更為高效和潔凈的環(huán)境解決方案。廣西力源寶的靜態(tài)好養(yǎng)發(fā)酵則是從肥料端向環(huán)保處理端延伸，已經成為廣西頗具規(guī)模和影響力的有機肥供應商，同時也在積極助力林業(yè)碳匯交易。而北京嘉博文、寧波開誠、北京名流環(huán)保、安陽艾爾旺、菲德克(天津)環(huán)�？萍嫉扔袡C固廢處理企業(yè)也各具特點。還有當然我們也注意到一些早期布局的垃圾焚燒企業(yè)也在利用其自身的處理設施或者協(xié)同效能積極介入到有機固廢處理業(yè)務中來，這也是因地制宜相對經濟的一種方式。
相較于有維爾利、萬德斯、天源環(huán)保和嘉戎技術4家上市公司所處的滲濾液市場，有機固廢處置市場是一個具有千億規(guī)模的更大市場，足以容納的更多的玩家進入其中，目前有機固廢處理行業(yè)的朗坤環(huán)境正在創(chuàng)業(yè)板上市申請過程中。今天是二十四節(jié)氣之芒種，祈愿有機固廢處理環(huán)境企業(yè)堅守創(chuàng)新驅動的產業(yè)初心，期待著更多以技術產品為核心的有機固廢處置公司能夠登陸資本市場，為有機固廢處置行業(yè)的資本市場增添新生力量。
原標題：有機固廢正當時——從兩大高速和兩大養(yǎng)殖都來并購談起
來源： E20水網固廢網 資本易見|郝小軍
導讀：在垃圾分類的國策引導下，有機固廢處理是完成環(huán)境治理的同時實現資源化和雙碳戰(zhàn)略目標的有效途徑，隨著垃圾分類政策的下沉和“無廢城市”試點建設等政策的實施，助推行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展。到“十四五”末有機固廢處理行業(yè)的整體市場容量超千億元。
先秦諸子，百家爭鳴。描述的是一個開放的文化狀態(tài)下，學說林立，如同百花盛開，爭香斗艷。用來形容當下的有機固廢行業(yè)的市場格局還是比較應景的，一個產業(yè)的繁榮發(fā)展也離不開多元的主體參與�，F在的有機固廢產業(yè)，正當時。
有機固廢的范圍有大有小，文中提及的有機固廢處理主要是指通過厭氧發(fā)酵、好氧堆肥或者其他協(xié)同等方式對餐飲垃圾、廚余垃圾、園林垃圾、果蔬垃圾、糞污、農作物秸稈等有機固廢進行無害化處理和資源化利用。
在垃圾分類的國策引導下，有機固廢處理是完成環(huán)境治理的同時實現資源化和雙碳戰(zhàn)略目標的有效途徑，隨著垃圾分類政策的下沉和“無廢城市”試點建設等政策的實施，助推行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展。到“十四五”末有機固廢處理行業(yè)的整體市場容量超千億元。
布局要趁早
深圳高速和山東高速是國內知名的以高速公路為主業(yè)的上市公司，溫氏股份和新希望集團則是國內養(yǎng)殖相關行業(yè)的企業(yè)。這四家主營業(yè)務看起來和環(huán)境治理不相關的公司為什么不約而同的布局進軍有機固廢處理行業(yè)，而且持續(xù)加碼有機固廢處理相關業(yè)務。
2020年1月，深高速通過旗下環(huán)境公司控股收購藍德環(huán)保，總交易金額不超過人民幣80,960萬元。其后，積極開發(fā)和并購多個有機固廢處置項目。2022年2月，又收購利賽環(huán)保70%股權，一家主營業(yè)務為沼氣發(fā)電和市場污泥處理的環(huán)保公司。
2022年5月19日，山東高速集團旗下山高金融以46.85億港元控股收購北控清潔能源集團，間接完成控股北清環(huán)能。北清環(huán)能應該是當下二級資本市場一家以有機固廢為主營業(yè)務的公司，在山高速收購的同期，北清環(huán)能依然加碼有機固廢，5月24日，發(fā)布公告擬以1.86億元收購山東方福99.99%股權，進而收購標的公司在菏澤市和單縣的餐廚垃圾特許經營項目。
估值與并購背后的故事
高速公路上市公司為何要布局大環(huán)保業(yè)務？
高速公路上市公司主營業(yè)務增速放緩，高速公路項目通常被稱為“現金奶牛”，以深高速為例，上市以來不間斷現金分紅共計109億元，2021年度每10股派發(fā)現金股息6.2元，占每股收益的55.9%。公司的本質是通過再投資實現永續(xù)經營，高速公路上市公司必需拓展第二主業(yè)賽道；因此，擁有充�，F金流的高速公路上市公司積極拓展大環(huán)保的戰(zhàn)略意愿強烈。高速公路上市公司對特許經營模式也比較熟悉，同時具有較強的管理能力。深高速看好大環(huán)保業(yè)務板塊，通過控股并購藍德環(huán)保，提前布局新興有機固廢處理行業(yè)也就不難理解了；“十四五”期間還將繼續(xù)在有機垃圾處理、危廢處置和清潔能源發(fā)電領域持續(xù)加大投資力度。
深高速收購藍德環(huán)保
藍德環(huán)保是一家較早從事有機固廢處理的環(huán)保企業(yè)。截止2018 年12 月31 日資產總額15.8 億元，資產凈額4.52 億元。2018年總收入1.82 億元，凈利潤-5,795萬元。
藍德環(huán)保的在建項目、試運營項目比例較高，部分項目尚未產生穩(wěn)定收益，不適用PE法進行企業(yè)估值，又缺乏同類企業(yè)可比市場交易案例。因此，藍德環(huán)保采用了收益法(基準日2019年8月31日)進行評估，本次交易前全部股權價值為7.5866億元，折合每股交易價格為5.06 元。
本次交易點評：本次交易價格藍德環(huán)保估值對應的PB為1.68倍，與2019年12月31日同行業(yè)平均PB1.67倍相近，估值比較合理。
山高速控股并購北控清潔能源集團
2022年5月，山高速旗下山高金融控股收購北控清潔能源集團，收購完成后持股比例43.45%；而早在2020年2月北控清潔能源集團控制的北清環(huán)能(曾用名“金宇車城”)以3.94億元收購十方環(huán)能(86.34%股權)重組轉型有機固廢處理業(yè)務，山高速也正式進入有機固廢處理行業(yè)。
十方環(huán)能2019年12月31日凈資產4.29億元，2017年、2018年和2019年營業(yè)收入分別為15,131.73萬元、19,313.66萬元和20,803.93萬元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1,778.25萬元、2,981.92萬元和3,105.58萬元。
金宇車城收購十方環(huán)能的并購交易中，若標的公司業(yè)績考核期內虧損，則業(yè)績承諾方應當賠償，若業(yè)績考核期內(2020、2021、2022年)標的公司年均凈利潤不低于3,750萬元，對于超過上述考核凈利潤的情況則給予相應獎勵。
交易估值點評：本次交易標的公司估值PB為1.06倍，PE為12.16倍(按照考核期內年平均凈利潤獎勵基準測算)。本次交易估值相對合理，十方環(huán)能期冀借此突破發(fā)展瓶頸，北清環(huán)能進行了資產重組、完成賽道轉換快速進入有機固廢處理行業(yè)。
溫氏合并重組盈和瑞
北京盈和瑞環(huán)境科技有限公司專注于城鄉(xiāng)有機廢棄物資源化利用、畜禽養(yǎng)殖廢水處理以及高濃度有機廢水厭氧技術等領域的產品制造、技術研發(fā)與推廣，是中國生物質沼氣領域標準化、模塊化的企業(yè)。
2019年12月，廣東筠誠生物科技有限公司與盈和瑞環(huán)境合并重組為筠誠和瑞環(huán)境科技集團有限公司，盈和瑞環(huán)境成為筠誠和瑞全資控股子公司。盈和瑞業(yè)務拓展至以農業(yè)有機廢棄物資源化利用、畜禽養(yǎng)殖廢水處理及高濃度有機廢水厭氧技術等整體解決方案。盈和瑞通過畜牧養(yǎng)殖業(yè)頭部企業(yè)溫氏集團相關環(huán)境治理需求的產業(yè)協(xié)同，通過合并重組提高了上市可行性；目前筠誠和瑞正處于上市輔導期，未來成功上市預期明確。
新希望控股并購興源環(huán)境
2019年3月，新希望投資集團以14.49億元價格受讓興源環(huán)境23.6%股份，成為興源環(huán)境第一大股東，興源控股持股比例降至第二，占比為10.1%。
新希望投資集團期望通過此次收購，完成在農業(yè)生態(tài)、環(huán)保裝備和環(huán)境綜合治理領域的產業(yè)布局，并與公司旗下農牧等相關業(yè)務實現良好對接。
兩大養(yǎng)殖頭部企業(yè)布局有機固廢等環(huán)保業(yè)務的動因解讀：看好有機固廢處理等環(huán)保業(yè)務的發(fā)展?jié)摿�，同時畜禽糞污等有機固廢資源化利用等治理需求的產業(yè)協(xié)同，助力環(huán)保企業(yè)穩(wěn)健增長。
環(huán)保主業(yè)延伸并購重組
老牌環(huán)保上市公司維爾利從滲濾液拓展多個有機固廢項目，除了早期的常州餐廚項目外，在三明、紹興、寧德等地業(yè)不斷開疆拓土；科創(chuàng)板上市公司南京萬德斯在2021年發(fā)布擬并購重組時代桃園的公告，雖因多種因素未果，但亦表明其環(huán)保主業(yè)延伸布局有機固廢的意圖。
北京時代桃源環(huán)境科技股份有限公司主營業(yè)務聚焦廚余(含餐廚、家庭廚余垃圾等)等有機垃圾處理和資源利用業(yè)務。2020年12月31日，總資產27484萬元，凈資產7394萬元，2020年營業(yè)收入19411萬元，凈利潤1121萬元。
時代桃源 80.50%股權的交易對價為23217萬元，公司估值28840萬元，標的公司2021、2022、2023年承諾凈利潤分別為2500萬元、3500萬元、4500萬元。時代桃源估值對應PB為3.90倍，按照2020年凈利潤測算靜態(tài)PE為25.73倍，按照承諾期年平均凈利潤測算PE為8.24倍。
本次交易點評：時代桃源公司估值相應PB3.90倍高于同期同行業(yè)上市公司平均PB1.75倍，考慮到技術型公司輕資產屬性，PB倍數估值法不太適宜。時代桃源估值對應靜態(tài)PE25.73倍，略高于同期同行業(yè)平均靜態(tài)PE22.24倍，按照承諾期平均凈利潤測算的動態(tài)PE8.24倍則更為合理，但是也可能會引發(fā)業(yè)績對賭失敗風險。而萬德斯本身對有機垃圾處理具備一定專業(yè)能力，與時代桃源的有機固廢處理專業(yè)能力互補性不強，疊加標的公司未來收益的不確定性較大，這或許正是本項目并購未能最終成交的原因之所在。
誰將會脫穎而出？
有機固廢處理的行業(yè)集中度不高，一直不缺乏有技術含量的“玩家”，究其原因主要是和處理有機固廢的主要工藝相關，對處理有機固廢的厭氧和好氧工藝流程還是需要一定技術含量的。比如以厭氧工藝為主來處理高濃度有機廢水的北京潔綠，結合其自主研發(fā)的大口徑的進料方式和配套設備，更適合中國有機垃圾的現狀。而外資背景出身的普拉克則憑借過硬的基本功為多個有機固廢提供優(yōu)質的服務。好氧領域里各有特色，以兩位博士為核心的創(chuàng)業(yè)團隊—中源創(chuàng)能在分布式有機固廢處置領域屢有突破，系該領域的企業(yè)。
好氧發(fā)酵的一體化智能設備，從中科博聯(lián)到創(chuàng)臻環(huán)境，都在為行業(yè)提供著更為高效和潔凈的環(huán)境解決方案。廣西力源寶的靜態(tài)好養(yǎng)發(fā)酵則是從肥料端向環(huán)保處理端延伸，已經成為廣西頗具規(guī)模和影響力的有機肥供應商，同時也在積極助力林業(yè)碳匯交易。而北京嘉博文、寧波開誠、北京名流環(huán)保、安陽艾爾旺、菲德克(天津)環(huán)�？萍嫉扔袡C固廢處理企業(yè)也各具特點。還有當然我們也注意到一些早期布局的垃圾焚燒企業(yè)也在利用其自身的處理設施或者協(xié)同效能積極介入到有機固廢處理業(yè)務中來，這也是因地制宜相對經濟的一種方式。
相較于有維爾利、萬德斯、天源環(huán)保和嘉戎技術4家上市公司所處的滲濾液市場，有機固廢處置市場是一個具有千億規(guī)模的更大市場，足以容納的更多的玩家進入其中，目前有機固廢處理行業(yè)的朗坤環(huán)境正在創(chuàng)業(yè)板上市申請過程中。今天是二十四節(jié)氣之芒種，祈愿有機固廢處理環(huán)境企業(yè)堅守創(chuàng)新驅動的產業(yè)初心，期待著更多以技術產品為核心的有機固廢處置公司能夠登陸資本市場，為有機固廢處置行業(yè)的資本市場增添新生力量。
原標題：有機固廢正當時——從兩大高速和兩大養(yǎng)殖都來并購談起
